Токенизация RWA

Что такое токенизация RWA?

Токенизация создает токены на основе блокчейна, которые представляют собой право собственности или права на активы реального мира. Этими токенами можно торговать круглосуточно и дробно, делая традиционно неликвидные активы, такие как недвижимость, предметы искусства или золото, более доступными и легко передаваемыми, а права собственности и выплаты автоматизируются с помощью смарт-контрактов.

Как работает токенизация

Легально надежные структуры RWA обычно следуют следующей модели:

1. Актив принадлежит юридическому лицу (SPV) — Для владения конкретным активом создается компания специального назначения (Special Purpose Vehicle)
2. Токены представляют собой требования к SPV — Инвесторы владеют токенами, которые представляют собой акции, права на прибыль или долговые требования к SPV
3. Умные контракты автоматизируют распределение — Доход (рента, проценты, роялти) автоматически распределяется между держателями токенов
4. Передача происходит на цепочке — Владение токеном изменяется посредством транзакций на блокчейне, при этом юридические права следуют за токеном

Токенизация RWA в начале 2026 года: ключевые изменения в регулировании для владельцев активов

К началу 2026 года токенизация RWA перейдет из серой зоны в регулируемое пространство в ЕС и других ведущих юрисдикциях. Для владельцев активов, планирующих токенизацию в 2026 году, особенно важны несколько изменений:

Четкая классификация токенов в ЕС

Поскольку MiCA полностью вступила в силу, а надзорные органы опубликовали руководство на период до 2024-2025 годов, большинство токенов RWA теперь однозначно рассматриваются либо как ценные бумаги, либо как токены с привязкой к активам / электронным деньгам, что влечет за собой официальные требования по составлению документа, резервированию и авторизации эмитента вместо структурирования по принципу «как лучше»

Электронные / DLT-ценные бумаги как маршрут по умолчанию

Режимы, подобные немецкому eWpG, пилотному DLT ЕС и швейцарскому DLT Act, доработанные к 2025 году, к 2026 году сделали стандартом структурирование многих сделок RWA в виде электронных / DLT ценных бумаг на лицензированной инфраструктуре, а не в виде неформальных «коммунальных» токенов с экономическими правами.

Лицензированная инфраструктура вместо «сделай сам»

Тенденции правоприменения в ЕС, США и Сингапуре в 2024-2025 годах приведут к тому, что торговля, хранение и выпуск токенов RWA будут осуществляться лицензированными CASP, инвестиционными компаниями, банками и ATS/MTF; к 2026 году владельцы активов, как правило, будут получать доступ к рынкам через такие регулируемые платформы, а не создавать нелицензированные внутренние рельсы.

Соблюдение требований, резервы и прозрачность по проекту

Правила ART/EMT после MiCA, а также практика США и Швейцарии теперь предполагают наличие полной системы AML/KYC, надежного депозитария, четкого раскрытия информации о базовых активах и, где это уместно, режимов резервирования и отчетности; в 2026 году подход «смарт-контракт + маркетинг» без этих уровней уже неприемлем для продуктов с серьезным RWA.

Структурирование с учетом юрисдикции и специфики инвестора

По мере того как MiCA, eWpG, DLT Pilot и более строгая практика SEC выкристаллизовывались в 2024-2025 годах, стало ясно, что один неограниченный токен RWA «для всех и везде» противоречит всем режимам; к 2026 году проекты должны определить целевые типы инвесторов и страны, а затем адаптировать местоположение эмитента, лицензии и условия предложения к этим конкретным нормативным базам.

Классы активов: Недвижимость, сырьевые товары, интеллектуальная собственность и не только

Различные классы активов требуют различных юридических оболочек, лицензий, ограничений для инвесторов и организации депозитарного обслуживания. Ниже приводится краткий обзор каждого класса, а затем компактная сравнительная таблица.

Недвижимость

Пример: RealT токенизирует жилую недвижимость в США через ООО в Делавэре или Вайоминге, предлагая токены Reg D и Reg S, которые представляют собой доли участия в имущественных SPV; в Европе несколько эмитентов используют люксембургские или немецкие структуры фондов или облигаций для токенизированных портфелей недвижимости.

Структура и хранение: Местная SPV или фонд недвижимости владеет недвижимостью; токены представляют собой акционерный капитал, участие в прибыли или обеспеченный долг. Право собственности остается в земельном кадастре; SPV владеет активом, имея банковские счета для арендной платы и доходов от продажи.

Регулирование: Почти всегда это ценные бумаги (MiFID и Prospectus Regulation в ЕС и правила SEC в США), иногда фонды (AIFMD или местные режимы фондов RE), плюс местное имущественное/налоговое законодательство.

Инвесторы: Как правило, профессиональные/квалифицированные инвесторы через частные размещения; розничный доступ возможен только в рамках полноценных режимов ценных бумаг (проспекты эмиссии, предложения в стиле Reg A+, продукты типа ELTIF) с более строгим раскрытием информации и защитой.

Товары (например, золото)

Пример: Paxos Gold (PAXG) и Tether Gold (XAUT) представляют по одной тройской унции хранящегося в хранилище золота на токен, обеспечены слитковыми списками и механизмами выкупа с регулируемыми хранителями в Лондоне или Швейцарии.

Структура и хранение: Эмитент или SPV владеет правом собственности на товар в лицензированном хранилище; токены отражают складские расписки или договорные требования. Физический металл сегрегируется, страхуется и подвергается аудиту.

Регулирование: Надзор со стороны сырьевых и финансовых регуляторов; в зависимости от дизайна токены могут рассматриваться как ценная бумага, инвестиционный продукт или MiCA ART в ЕС.

Инвесторы: Инвесторы, прошедшие полный KYC, иногда с доступом только для профессиональных или институциональных клиентов; возможны розничные структуры, если продукт должным образом авторизован и предлагается в режиме полного раскрытия информации.

IP & Роялти

Пример: В 2023 году Rihanna «Bitch Better Have My Money» с другим блоком продала 300 NFT, связанных с долей роялти от потокового вещания, что дает владельцам права на доход на основе контракта без передачи авторских прав.

Структура и опека: SPV или механизм роялти владеет или лицензирует ИС; токены дают договорное право на долю роялти или лицензионного дохода. Права существуют в контрактах и реестрах ИС; никаких физических активов.

Регулирование: Высока вероятность классификации «ценной бумаги» регуляторами ценных бумаг; портфельные сделки также могут вызвать регулирование фонда.

Инвесторы: Обычно ориентированы на профессиональных / состоятельных инвесторов, покупающих риск будущих денежных потоков, а не сам актив ИС; розничная торговля возможна только в рамках режимов полного предложения ценных бумаг с раскрытием информации на уровне проспекта эмиссии.

акции и долговые обязательства (облигации, ноты, паи фондов)

Пример: Siemens выпустила токенизированные облигации на 60 млн евро на публичном блокчейне в рамках немецкой системы eWpG, а такие продукты, как токенизированный фонд денежного рынка BENJI от Franklin Templeton и OUSG от Ondo Finance, дают возможность KYC’-инвесторам на цепочке получить доступ к казначейским облигациям США.

Структура и хранение: На цепочке — нативная ценная бумага в DLT-реестре или традиционная ценная бумага, обернутая токеном; иногда через RAIF/ICAV/AIF/SPV. Ценные бумаги регистрируются в лицензированных центральных депозитариях или реестрах DLT и хранятся у лицензированных кастодианов.

Регулирование: Полностью соответствует режимам рынков капитала (MiFID, Prospectus Regulation и CSDR в ЕС и правилам SEC в США), а также DLT-рамкам (eWpG, DLT Pilot).

Инвесторы: Как правило, это профессиональные/институциональные инвесторы или участники специальных режимов (Reg D, ELTIF или RAIF и т. д.); для более широкого розничного доступа требуется полное одобрение проспекта эмиссии / Reg A+ и защита инвесторов.

Искусство и предметы коллекционирования

Пример: Masterworks.com приобретает произведения искусства из разряда «голубых фишек» в отдельные американские ООО и предлагает акции (иногда зеркально отраженные в виде токенов), соответствующие требованиям SEC Reg A+, предоставляя инвесторам дробную экономическую долю в конечной цене продажи каждой картины.

Структура и хранение: SPV или фонд владеет произведениями искусства, вином, автомобилями и т. д.; токены представляют собой дробную долю в этом средстве и его доходах. Физические объекты хранятся у специализированных хранителей в соответствии со страховыми и инспекционными режимами.

Регулирование: Дробные доли обычно рассматриваются как ценные бумаги; иногда существуют дополнительные правила в отношении культурных ценностей, экспорта и страхования.

Инвесторы: Обычно ориентированы на состоятельных / профессиональных инвесторов, с ограниченным или полным отсутствием розничного доступа; розничные предложения возможны только в рамках полноценных режимов ценных бумаг с жесткими стандартами оценки, управления и раскрытия информации.

Основные модели структурирования RWA

1. SPV → Держатель токена (акционерный или долговой капитал)

Это распространенная модель для недвижимости с одним активом, предметов искусства и многих товарных структур.

1. Актив — SPV: Реальный актив юридически передается таким образом, что SPV (компания, созданная специально для этой цели) становится единственным владельцем.
2. Создание токенов: SPV создает цифровые токены.
3. Обмен: Инвестор отправляет деньги в SPV и получает взамен эти токены.
4. Окончательный результат: Инвестор владеет токеном, а не непосредственно активом. Токен дает инвестору право требования к SPV.

2. Фонд → Feeder → Master → Tokenized Shares

1. Объединение активов (Мастер-фонд): Создается центральный «Мастер-фонд» для хранения и управления фактическим портфелем диверсифицированных активов (например, казначейских облигаций США, корпоративных кредитов или недвижимости).
2. Доступ инвесторов (фидерные фонды): Небольшие «фидерные фонды» или SPV создаются в определенных юрисдикциях (например, один в ЕС, один в США). Эти фидерные фонды существуют только для того, чтобы направлять капитал от местных инвесторов в Мастер-фонд.
3. Токенизация: Вместо традиционных бумажных сертификатов фидерные фонды выпускают цифровые токены. Эти токены представляют собой единицу собственности в фидерном фонде, который, в свою очередь, владеет долей в Мастер-фонде.
4. Распространение: Инвесторы покупают эти токены, чтобы получить доступ к показателям Мастер-фонда. Это позволяет институциональным менеджерам охватить глобальных инвесторов, сохраняя при этом юридические и налоговые требования отдельно для каждой группы.

3. Токен-модель на основе претензий

Для владельца актива (например, застройщика недвижимости или владельца бизнеса) модель токенов на основе требований функционирует в первую очередь как инструмент финансирования — подобно кредиту или соглашению о разделе доходов — а не как продажа бизнеса.

1. Сохранение юридического права собственности: Владелец актива сохраняет прямое право собственности на физический или интеллектуальный актив. Актив остается на балансе владельца, что позволяет избежать необходимости сложной передачи права собственности третьей стороне.
2. Договорное обязательство: Владелец актива заключает генеральное соглашение с эмитентом (платформой/банком). Этот договор формализует обязательство по отчислению конкретных экономических выгод (таких как доход от аренды, проценты или процент от выручки) в пользу платформы.
3. Операционный контроль: Владелец сохраняет за собой полное управление и право голоса. Поскольку токены представляют собой договорное требование, а не акционерный капитал, держатели токенов выступают в роли кредиторов, а не партнеров, и не имеют влияния на бизнес-решения Владельца.
4. Распределение доходов: Как только актив приносит доход, Владелец переводит назначенные средства на Платформу. Затем Платформа использует технологию blockchain для автоматизации выплат отдельным держателям токенов.
5. Окончательный расчет: После продажи актива или окончания срока действия контракта владелец выполняет окончательную «выкупную стоимость», определенную в контракте, фактически закрывая право требования и выводя токены из обращения.

Юрисдикции и варианты юридического структурирования

В приведенной ниже таблице сравниваются распространенные юрисдикции и «обертки», используемые для проектов токенизации RWA. Цена является относительным показателем юридических и инфраструктурных затрат (включая создание фонда/эмитента, лицензирование и обязательных поставщиков услуг), а не обязательным предложением.

.

Структура фонда на базе США (Delaware Series LLC)

Лучше всего подходит для ориентированных на США фондов RWA и SPV, привлекающих капитал от аккредитованных и институциональных инвесторов в соответствии с привычным фондовым законодательством США.

Delaware Series LLC — это привычная для США обертка фонда для институционального капитала и аккредитованных инвесторов. Материнская компания LLC может создавать отдельные серии, каждая из которых владеет отдельным активом (недвижимость, кредиты, портфели RWA), таким образом, несколько токенизированных отделений находятся под одним зонтиком без перекрестной ответственности. Эта структура хорошо сочетается с исключениями из правил Reg D / Reg S для частных фондов и, как правило, имеет хороший доступ к американским банкам и кастодианам.

Оффшорная структура фонда (Cayman SPC)

Лучше всего подходит для глобальных неамериканских фондов RWA и структур мастер-фидеров, ориентированных на квалифицированных или институциональных инвесторов в нейтральной с точки зрения налогообложения оффшорной среде.

Кайманский SPC — это стандартный механизм оффшорного фонда для глобальных неамериканских квалифицированных инвесторов: одна компания с сегрегированными портфелями, отсутствие прямого налогообложения и режим, хорошо известный в мире хедж- и альтернативных фондов. Он не защищает вас от законодательства США/ЕС о ценных бумагах — американские лица по-прежнему нуждаются в Reg D / Reg S — поэтому он обычно используется для неамериканских квалифицированных или институциональных инвесторов, а не для американских розничных клиентов.

Токенизированные фонды ЕС (люксембургский RAIF, ирландский ICAV)

Лучше всего подходит для регулируемых в ЕС токенизированных фондов, которым необходима паспортизация для институциональных и полурозничных инвесторов через установленные режимы фондов.

Люксембургский RAIF и ирландский ICAV/QIAIF являются основными «обертками» ЕС для токенизированных RWA. RAIF предлагает относительно быструю настройку и гибкую стратегию (часто в сочетании с ELTIF 2.0), а ICAV/QIAIF предпочитают учреждения за налоговую эффективность и развитую экосистему услуг. Обе системы находятся в рамках AIFMD/UCITS, обеспечивают паспортизацию на территории ЕС и подключаются к существующим инфраструктурам депозитариев, аудиторов и регистраторов, совместимых с DLT.

Эстония (OÜ SPV) — уровень эмитента / SPV в ЕС

Для проектов, которые не нуждаются в полной обертке регулируемого фонда в первый день, эстонская частная компания с ограниченной ответственностью (OÜ) часто используется в качестве чистой SPV ЕС для хранения активов и выпуска токенов. Она базируется в ЕС, может управляться удаленно (в том числе через электронное резидентство), предлагает 0% налог на нераспределенную прибыль и поддерживает гибкую корпоративную структуру (классы акций, экономические права, ограничения на передачу, правила белого списка/KYC), что делает ее практичным вариантом «европейского SPV» наряду с RAIF/ICAV.

• 0% налог на нераспределенную прибыль: налог обычно применяется при распределении (например, дивиденды), а не в то время, когда прибыль остается внутри SPV.
• Ограниченный периметр ответственности: риск инвесторов/учредителей ограничен их вкладом.
• Быстрая настройка + удаленное администрирование: процессы компании разработаны для управления в режиме онлайн (в т.ч. электронное резидентство).
• Удобная для токинизации корпоративная настройка: классы акций, экономические права, лимиты на передачу, белый список/KYC, правила распределения.

Чистая оффшорная операционная компания

Подходит только для низкобюджетных MVP или локальных проектов, где скорость и стоимость имеют большее значение, чем одобрение регулирующих органов или институциональный капитал.

Оффшорная операционная компания в Панаме, на Сейшельских островах или BVI — это самый дешевый и быстрый способ выпуска токенов без фондовой структуры, но она находится в серой зоне регулирования: она предлагает низкую стоимость создания и минимальное раскрытие информации, но при этом обеспечивает слабую защиту от правоприменения США/ЕС, непривлекательна для институциональных инвесторов и банков и не является жизнеспособным вариантом для масштабирования.

Риски и соответствие: контрольный список для владельцев активов на 2026 год

Для владельцев активов токенизация RWA в 2026 году — это в первую очередь проблема регулирования и исполнения. Приведенные ниже пункты посвящены тому, что вы должны сделать правильно, прежде чем выпускать токены.

Топовые зоны риска и способы их снижения